企业2021年4月2日下午，浦来德资产庞剑锋先生受邀在天台商人大会暨新乡贤大会演讲，以下为演讲全文：
各位领导、各位商界前辈、各位同乡： 非常荣幸有这个机会和大家分享一下本人对资本市场和企业组织的一些粗浅的看法。从2005年研究生毕业，到2010年自己创业，再到现在，屈指算来，我从事证券基金管理这个行业已经有十几年了。在这十几年中，我们不把自己放在比别人更聪明的位置，坚持结硬寨打呆仗，不投机取巧，把调研做扎实做细致，取得了一点进步。
此时此刻，我有一种冲动，希望首先和大家分享对当前资本市场走势的看法。毕竟这个关系到很多人的投资。其实我春节之前就有冲动了。当我看到公募基金的发行经常秒光的时候，当我看到一些业绩不错的大盘股无脑上涨的时候，我预感到形势不对劲，可能又有一批韭菜要被收割了。我特别想拉住他们，让他们不要往里冲，我也通过自己的公众号提醒投资风险。果然，今年春节后很多所谓基金抱团股无脑下跌，许多公募基金投资者有所损失。
那么现在这个时点，经过大跌之后，是否已经企稳了？如果看得稍微长远一点，比如往后再看几个月，真正的大跌可能还没有来。因为现在中国的股市所面临的资金约束，不仅包含国内的资金约束，还包含世界的资金约束，尤其是美国的约束。当前在A股大概有3万亿的外资持股，这些资金多数是从美国融资并流向中国的。他们的融资成本取决于美国的利率。大概上个周末，中国证监会主席说，国内的投资者不关心国内的利率反而特别关心美国的国债利率，比较有趣。这个现象，其实不仅有趣，还是有逻辑的。如果美国国债利率不断提高，对中国股市的确是很不利的，尤其是那些被外资持有的、去年被外资买入推高的股票群体，比如沪深300的成分股。
那么美国国债利率走高是否是一个趋势呢？我觉得，如果看到年底，这很可能是个趋势。这几年，美国之所以能不断降息，不断地发行货币，主要基础是通货膨胀率不高。为啥通货膨胀率不高呢？因为这几年的世界经济整体不景气。经济不景气，则实体的投资难度比较大。实体的投资难度大，则资金往往去股票市场，扎堆到几个头部的大企业，推高股票价格。这就形成了所谓的“资金空转”。要说资金空转这个现象，美国比我们中国严重多了。经济学家弗里德曼说，一切经济现象归根到底是货币现象。我认为，这是宏观经济学界的大道至简。资金在股市游弋着，折腾着，空转着，而股票价格是不计入CPI计算的，CPI自然也不会被推高。然而，现在形势正在发生变化。2020年美国虽然受疫情损失严重，房市却非常强劲。为啥？因为货币不断超发，一部分资金从股市出来了，扑进房地产。房地产价格也是不计入CPI的，虽然房租是计入CPI的。下一个问题是，什么时候货币流动性从股市这个大蓄水池里流向实体经济的其他领域？最近美国总统拜登启动财政刺激政策，会带来更多赚钱的实体投资项目，可能意味着资金大水即将从股市和房地产向其他领域蔓延，那么通货膨胀率就会提高。通货膨胀率一提高，美国就可能不得不迎来加息周期，从而结束美股十几年的牛市。
这是一个大的方向。如果你有比较大的股票头寸，要认清这个方向，不要过于激进。但是，今年的中国股市是不是没有机会呢？我觉得，结构性的机会、个股性的机会还是有的。如果用股指期货将宏观的风险对冲，即做空股指期货，同时买入优质的上市公司，即那些能跑赢指数的股票，还是可以赚钱的。由于这个技术层面的问题比较专业，就不详细展开了。下面我主要介绍一下，我们如何挑选优质的上市公司，如何看待优秀的企业组织。
在A股，有四千多只股票，对应四千多家上市公司。我们筛选标的的时候，首先会根据财务报表剔除掉亏损的、利润太少的企业，然后选出有一定盈利规模、发展阶段相对成熟稳定的企业进行研究。那么在众多财务指标中，资本市场最看重的就是成长性，即利润的增长率、收入的增长率。投资投的就是未来。同样的利润，成长性不一样，资本市场给的估值也不一样。比如新希望是一家农业公司，大概900亿元市值，利润50亿左右，市盈率只有20倍不到。海大集团也一家农业公司，都是做饲料的，利润只有25亿元，市值却比新希望还高，市盈率达到50倍左右。因为新希望的成长性几乎为零，而海大集团还以每年25%以上的速度在增长。
除了成长性，我们浦来德还特别关注企业的现金流。我们还观察到一家做白酒零售的公司，近几年的成长性都在20%以上，应该说成长性是不错，市盈率只有20倍。当我们继续看下去，发现问题了，它的经营性现金流基本为零，与此同时存货不断增长。也就是说该公司进货以后，只卖出一部分商品，获得了账面利润，却有一部分酒没有卖出去，变成了存货，手头上的现金流并不宽裕。该公司净资产27亿元，有17亿元是存货。企业的价值，从财务的角度来看，本质上是未来现金流的折现。所以，这样的公司有较明显的瑕疵。
除了现金流之外，我们还关注负债率，特别是有息负债率。对企业来说，预收账款也是一种负债，但不付利息，不是一个问题。而有息负债率高、杠杆率高的企业，就容易受到宏观经济调控的影响。一旦政府拧紧货币水龙头，这些企业的利息支出就会大幅提高，深受其苦。一旦企业快要不行了，银行可能不会续贷，就会造成企业资金链断裂。2018年金融去杠杆，银行对发放贷款变得比较谨慎，有些激进的企业一时借不到款，企业生产陷入停顿。盾安集团就是在那种背景下爆发债务危机的。2018年，还有一些上市公司比如东方园林，由于大股东质押率太高，股价面临跌破平仓线的风险，不得不在2019年出让控股权，使得公司实际控制人变成北京市朝阳区国资委。2020年，原大股东的股份也因为股权质押而被法院冻结。东方园林的股价也从最高20多元一路下跌，现在只有4元多。2018年，东方园林不是没有订单，而是订单多得忙不过来。最近，有位韩国投资者，一天亏掉100多亿美元，也是因为杠杆率太高。
成长性、现金流、负债率这三个财务指标，是我们浦来德在投资时最关心的指标。财务指标就好像企业在资本市场的衣服，其内在的体魄健康与否，关键是看底层逻辑。企业的底层逻辑主要是指企业的产品和商业模式，即企业的核心竞争力。企业是通过产品和客户发生接触的，所以产品做得好不好、客户体验怎么样是很重要的。产品质量好，产品力就强。产品力在企业核心竞争力中至关重要。在中国A股上，最经典的靠过硬的产品力不断涨价、实力不断壮大、股价不断上涨的企业是谁？贵州茅台当之无愧。最近几年在饭桌上，凡是朋友问我什么股票值得关注，我的标准答案都是贵州茅台。他们听到这个答案之后都非常失望，总觉得没有从庞总嘴里得到一个没听说过名字的小股票，有些遗憾。事实证明，最近十年，买什么都不如买茅台。十年十倍，不带杠杆，而且有很好的流动性。其实，大道至简。客户不是傻子，并不愿意为茅台王子酒支付高价，只愿意为飞天茅台支付高价。客户认公司，本质上是认产品，认同飞天茅台的产品力。好喝，喝了不上头，不影响第二天的工作，这就是茅台可以不断提价的根本原因。那么在基础上，全社会都认可飞天茅台之后，茅台就成了人情社会的通行证。请尊贵的客人喝酒，不用茅台，就显得不重视别人，还显得自己档次差了一点点。在超市，1499元的茅台一上架，就被一抢而空。于是，茅台成了硬通货。而这一切的基础都源自茅台过硬的产品力。
俗话说，酒香也怕巷子深，茅台似乎不怕巷子深。但是茅台毕竟只有一个，大部分企业酒香也怕巷子深。除了产品力，渠道力也很重要。比如五粮液、泸州老窖等其他白酒品牌，他们的产品并不是一上架就脱销，对他们来说，营销非常重要，渠道非常重要。有没有产品一般，但渠道做得好，因而企业做得非常大的公司呢？可以肯定地说，有，而且还不少！大家肯定听说过海天味业这家公司。海天味业5000亿市值，每年业绩稳健增长，七年涨了十五倍，被称为酱油中的茅台——“酱茅”。然而，我们浦来德认为，它和茅台有本质区别！海天味业的产品力并不突出，但它的渠道力非常突出。酱油的品质取决于氨基酸态氮的含量，氨基酸态氮的含量越高酱油品质越好。而海天味业与同类产品相比，并无优势。海天味业的高管在公开场合承认，自己的酱油和其他品牌并无特别区别。但是，海天味业在全国建立了庞大的销售体系。海天味业的董事长庞康，构建了一套完整密集的渠道网络并配之以分销商管理制度,堪比西周分封制度，可谓别出心裁，深得营销精髓。
我们其实不太欣赏海天味业这样产品力一般、渠道力强的公司。因为对整个社会来说，打哪家的酱油没区别，你把渠道力做得那么强，对社会其实没有贡献。客户不打你的酱油，照样可以打别人的酱油。我更加欣赏的是腾讯这样的企业：产品力强，渠道力也强。从OICQ开始起步，腾讯注重产品力的打造，为少男少女提供一个方便聊天的工具。经过不断更新迭代，打造出现在的微信。应该说，腾讯刚创业的时候，没有什么渠道资源，只有一个好产品OICQ。而当初IDG为什么要投资一个没有盈利模式、小小的腾讯呢？因为IDG看到QQ用户数的迅速增长。美国ICQ以几亿美元的价格卖给了美国在线，于是IDG也觉得腾讯大概也值点钱。即时聊天工具，这个产品本身的特点就决定了产品容易在人群中扩散，具备自我复制的能力。只要客户觉得QQ好用，就会自动推荐给好友使用。只要产品力是好的，渠道力是不用愁的。这是社交产品的属性决定的。这种属性特点，决定了腾讯具备成为伟大企业的基因。从2004年上市，到现在17年时间，上涨了接近1000倍，而同期贵州茅台的涨幅不到300倍。有人说，过去二十年最好的资产就是买房子。事实上，买房不如买茅台，买茅台不如买腾讯。
腾讯，是中国最好的公司之一，具备不断创新的能力。除了产品力，渠道力之外，我们衡量企业竞争力的第三维度就是创新力。即时聊天工具，在2002年的中国不仅仅只有QQ，还有网易泡泡、雅虎通、Skype等三十几款产品。后来还有MSN杀入中国市场。2005年我研究生毕业那年，老板问我，QQ是什么？我说，QQ就是学生时候用的聊天工具，出了社会工作后一般用MSN。现在我毕业16年了，MSN已经早就烟消云散。腾讯之所以能战胜竞争对手，越来越强大，从产品角度来看，最大的原因在于它不断创新，各种微创新。比如早期的OICQ就是模仿美国的ICQ，但是腾讯不是简单地拷贝，而是进行改良。比如原来ICQ的好友和聊天记录只能储存在本地电脑上，这样换一台电脑使用就不方便了。当初，年轻人很多是去网吧上网的，于是腾讯就把好友信息和聊天记录保存在服务器上。这样，年轻人换一个网吧上网，登录QQ，原来的好友和聊天信息还在。这也不是什么革命性创新，腾讯几乎没有革命性创新，但无数个改善客户体验的微创新叠加起来，随着时间的推移，腾讯给我们的生活带来了革命性的变化。你可以不用华为手机，因为还有小米手机、苹果手机，你也可以不用淘宝，因为还有拼多多、京东，但大概你离不开微信。微信，也是2012年在腾讯内部通过赛马机制孵化、创新的结果。
利润是什么？常规而言，利润就是产品数量乘以价格，再减去成本。要提高利润怎么办？要么消减成本，要么提高收入。要提高收入怎么办？要么扩大产品数量，要么提高价格。这是传统经济学原理告诉我们的。传统经济学原理没有告诉我们，利润增长的最大方法是产品创新、开辟蓝海。开辟了蓝海，就没有必要在那个利润等式上纠缠了。
所以，我们浦来德在选择投资标的的时候，特别注重上市公司的产品创新能力。要看上市公司不断地改良产品还是吃老本。如果一家上市公司能拓展与原来业务有一定关联度的新产品，并且取得成功，那么意味着该公司的创新能力非常强，反映出该公司的组织协调力也是非常强的。这样的公司，我们会重点关注。比如去年年初我们观察到一家做休闲食品的企业。该公司原来主要做豆制品，从2019年开始，该公司的面包也做起来了而且有一定销量。我们觉得这是一个了不起的创新。做豆制品和做面包虽然都是做休闲食品，却是不一样的生产工艺和消费人群。该企业能成功，至少说明内部的执行力是很不错的。于是我们2020年初，以40元的价格进行了尝试性投资。后来该公司业绩果然非常好，股价也大涨，目前接近140元，我们的初始投资也获得了两倍以上的收益。
以上关于企业核心竞争力的探讨主要包含三个方面：产品力、渠道力和创新力。所有的公司发展背后都是这三股力量叠加的综合结果。这三股力量叠加起来，所展现出的综合结果，有没有规模效应呢？这就涉及商业模式的探讨。简单地说，企业越大越好做，还是越大越不好做？我们要投资的是那种越大越好做的企业。比如白酒是一个越大越好做的行业，而茶叶却不是，所以我们一直看不到茶叶的上市公司。由于时间的关系，这方面不深入展开。
再继续探究这三大力量的背后，究竟是什么力量在主导呢？那就是人的力量，管理的力量。产品力也好，渠道力也好，创新力也好，这一切都是人做的。研究企业，不研究管理层是不够的。看管理层，我们主要是看管理层的个人素质和组织架构这两个方面。
关于管理层的素质，我们主要看道德品质、对事业的激情、工匠精神和是否有广阔胸怀这四个方面。
摆在第一位的是道德品质。三国时期的曹操用人讲究“唯才是举”，不讲究“德才兼备”。用曹操的方式来投资上市公司，希望与狼共舞，来获取利润，那是很危险的，因为并非所有人都善良。我们对于那些曾经欺骗过中小投资者的上市公司，一律不碰。有四千多家上市公司，为啥一定要投资小人的公司呢？有这么大的选择范围，何不投资君子的公司呢？
除了道德品质，对事业的激情要放在第一位。一个企业的老板首先要热爱自己的事业，才能走向事业的成功。像马云那样演讲起来激情四射是一种热情，像马化腾那样低调做事，也是一种对事业的激情。一个老板可以有些爱好，可是当业余爱好占用了太多时间，就会玩物丧志影响工作。一个老板可以讲究排场，可是当排场过分讲究，超过了属于自己的层次，就会舍本逐末。我们曾经投资过一个零售企业，老板六十多岁了，工作起来不知疲倦，还经常在深夜忘记时间打电话给副手。这个企业这几年的收入和利润都稳定增长，也有几百亿市值。
但光有工作热情不够，除了激情之外，第三点是工匠精神。有些老板如贾跃亭，激情是过剩的，工匠精神是不足，属于志大才疏型，最后以乐视网退市收场。一个德才兼备的老板，对事业充满激情，又有工匠精神，往往能带领企业走向成功，做到几百亿甚至上千亿的市值，都有可能。如果还要进一步做大，那么就需要第四点，即广阔的胸怀和格局。格局大，舍得分享，才能吸引和团结优秀的人才一起奋斗。老板一个人单打独斗是不行的。有些企业的老板格局很大，甚至自己躲在背后做甩手掌柜，充分授权，与管理层分享。比如美的集团、顾家家居用的就是职业经理人团队。最近几年美的集团已经远远把格力电器甩在后面了，利润和市值几乎都是格力电器的两倍。而格力电器的董明珠事必躬亲，连做电商也要命名为董明珠的小店。马云并非计算机系毕业，而是英语系毕业，能够打造阿里神话，关键是团结了一批有专业能力的人，格局起到了很大的作用。
有格局的企业领导往往懂得，一个企业不能过分依赖老板一个人，要利用组织体系来推动公司的发展。老板可以做明星，可以做鲜花，但不能忽视绿叶源源不断地进行光合作用，不能忽视根部组织源源不断地提供养分。企业可以有明星，但不能过于依赖明星。乔布斯生前，无疑是最亮眼的全球商界明星，是当今全球商业明星马斯克的崇拜对象。我一度以为乔布斯去世以后，苹果也将走下坡路。可是没想到，库克上台以后苹果还是发展得很好。这就是企业组织体系和制度作用的生动说明。为什么今天的演讲标题是“从资本市场角度看优秀的企业组织”？为什么要强调“组织”？因为能保持长期持续优秀的企业，必然是一个组织，而不是个人。太平天国输在哪里？输在组织内斗，而不是石达开、李秀成的战术不如曾国藩。
在企业发展的初期，一个老板发现了一个商机，带一众小弟扑上去，就诞生了一个企业。这个企业甚至还能上市，这个企业甚至还能获得几百亿的市值。路遥知马力，日久见人心。如果这个老板不及时建立和完善组织构架，企业的发展也会陷入停滞，甚至还有退市的风险。我们浦来德在投资的时候，对上市公司副总经理人数少于3人的企业都会抱着谨慎的态度。一个好汉三个帮，一个篱笆三个桩。副总经理人数太少，意味着帮手太少，可能也意味着老板心胸不够宽广，吸引不了优秀的人才。上市公司中副总经理人数少于3人的企业比比皆是，甚至还有董事长兼任财务总监的。董事长兼任财务总监的公司，表明这个公司的治理结构有严重的问题，必然会有地雷。曾经的长生生物市值两百多亿，可以说是一个不小的公司了，曾经连续好几年董事长兼任财务总监，直到爆雷退市。我们再看腾讯，一创业就有5个共同创始人，再看阿里一创业就有十八罗汉。并不是所有的老板都有腾讯和阿里的幸运，一创业就有很多志同道合的人。如果企业要发展做大，创业的道路上，加盟的人才一定会越来越多，要及时打造组织体系，与优秀的人才同舟共济，发挥团队组织的力量。
海底捞创业的时候只有张勇和施永宏两个搭档。为什么做火锅的这么多，只有海底捞能做到两千亿市值以上？因为张勇深刻地洞察了人性，制定了一整套完整的制度，充分激发了每一位店长的能力。海底捞要开新门店，不是张勇自上而下地拍脑袋决定，而是每一位店长自下而上地提出想法，自行决定。通过店长带徒弟，徒弟开新店，利润共分成的方式，像细胞裂变一样迅速做大做强。大家仔细观察，所有企业做大做强，可持续发展，都是自下而上的发展模式，不是自上而下的发展模式。老板的个人英雄主义在企业发展初期往往作用很大。然而，只有依靠组织，才能充分激发每个人的潜力，才能实现企业的可持续发展。
总结起来，如何从鉴别一个优秀的企业组织？要从财务指标、核心竞争力、管理层三个角度进行层层剖析。如果我们把天台比作一个大的上市公司，那么这是一个高成长、低杠杆、现金流好的上市公司，是一个具有产品力、渠道力和创新力的企业。更重要的是，还有广大的天台企业家在天台县内外冲锋陷阵，还有县委县政府的组织背书，特别是还有杨玲玲书记在互联网和中央电视台给我们鼓劲加油。从这些方面来分析，我判断，天台，我们美丽的家乡，是一个大牛股，才刚刚启动！加油吧，天台人！
